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投资人说 | 肖冰:过去一周,我们15家A股IPO申报
发布日期:2022-07-01

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* 本文转载自投中网,作者 陶辉东 

“我们去年完成募集的68亿创鸿基金,一年的时间就已有3家企业成功过会。过去一周,我们总共新增了15AIPO申报,其中 10家是创鸿投资的企业。在当前环境下,最新这一期基金仍实现了近30%的估值增长,这在行业里不多见,在谈及达晨近况时,达晨执行合伙人、总裁肖冰向投中网透露了几个关键数据。拥有22年历史的达晨,长时间以来都是作为人民币基金的代表性机构。投资650多家企业,其中超过120家实现IPO,达晨在过去22年里的确做到人民币基金的极致水平。

 

但这个标签一方面说明了达晨的成功,同时也可能会限制了外界对达晨的理解。以至于肖冰对投中网说,他最担心的就是外界认为达晨就只有IPO数量多、偏稳健这些标签。

 

很多人还没有注意到,如今的达晨已经可以一个项目开出两三亿元的支票。比如多轮加注的铖昌科技,由达晨早期投资企业和而泰(002402)分拆而来,20226月深主板上市,14天里13个涨停板;即将在科创板上市的机器视觉龙头凌云光,达晨A轮就投了3亿元。这背后不仅仅是基金规模的扩大,还有达晨在新市场环境下的理念变化。达晨不再满足于超高的IPO成功率,更要追求单项目的超高回报再上一个台阶。过去五年,达晨的分配金额一直大于投资金额,并且保持着平均每年增长近50%的纪录。

 

当下一级市场大洗牌,国家提倡“脱虚向实向科技”,达晨也站在一个很关键的节点上:是自喜于人民币基金顶流之一的交椅,还是打破刻板印象,向更广阔的星辰大海迈进?达晨的选择显然是后者。肖冰说,我们面临着一级市场又一次大的洗牌,人民币基金将成为市场主流,接下来的两三年将是本土头部人民币基金的最佳窗口期,达晨会继续将自身长板做长,迈向新高度。在外部环境巨变的年代里,适者生存的重要性更为凸显,最能适应当下变化的机构才能基业长青。

 

放眼全行业,摆在达晨面前的形势的确很有利。现在的达晨有200多人的团队,有一年投资八九十个项目、投出去五六十亿资金的能力,有600多家被投、100多家上市公司,以及20多年积累形成的资源池、生态圈,都集中在科技领域,让达晨在硬科技投资上面对美元基金时有足够的先发优势。承袭自人民币基金传统的区域覆盖团队,在过去曾被很多人视为过时的包袱,不符合专业化的大趋势,如今被证明大有用处,成了美元基金学不会的独门武功。

 

在行业面临剧烈变化和巨大不确定性的当下,肖冰近日接受了投中网的专访,他说:目前市场处于周期底部,根据过往22年我们经历的几个周期实战出的经验,市场将大量出清不合格项目,企业估值回归合理。历史数据回测证明,在周期低点区域发行的股权投资基金,收益回报普遍高于平均水平。所以达晨不恐慌、不悲观、轻装上阵,保持有质量的适度扩张。

 

不浪费每一次危机,才是最好的风险管理

 

投中网:近期关于一级市场的消极情绪弥漫较广,这是您在行业中经历过最低谷的时点吗?

 

肖冰:相较于2008年、2018年的情况,对当下我并没有感觉是低谷,更多是兴奋,因为时间的钟摆终于站在了我们擅长的一边。过往以高端制造为代表的硬科技赛道长期坐冷板凳,现在成为了赛场上的焦点,A股成为最好的退出渠道,这些变化对达晨有利,让我们的历史积累得以充分发挥。

 

投中网:所以达晨到目前为止并没有放慢速度?

 

肖冰:总体上依然是保持有质量的适度扩张。今年上半年里,在投资上我们对聚焦的细分赛道做了减法,更垂直深挖了几大焦点领域,出手了26次;在退出上累计挂牌6家、过会8家,全部在A股上市,证明当前从一级市场投资到二级市场退出还是非常流畅的。同时像铖昌上市14天13个涨停板、禾川科技挂牌短短两个月股价上涨170%,还有预计未来几个月内将正式走向资本市场的7家待挂牌企业,都给了我们极大的信心,去按照我们的积累和经验路径,将长板继续做长,往前走。

 

投中网:不确定是周期下行时最常被提到的词,您怎么把握这件事?

 

肖冰:风险投资本身就是和不确定风险进行博弈。不确定性往往蕴含着巨大的投资机会,也可能是“财富密码”所在。创投是最有可能对冲不确定性的选择之一。我们在08年金融危机时投资的尚品宅配,在16年到18年中美贸易战再起时投资的新洁能、中望软件,都是大环境极不确定的情况下投出的代表案例,达晨收获的平均回报倍数超过20倍,优异的回报数据证明了它们对冲风险的实力。不浪费每一次危机,才是最好的风险管理。

 

投中网:那么能把握的确定性是什么?

 

肖冰:在目前的周期下行阶段,可落地的确定性是行业景气度、政策支持和A股上市的可能性这三个维度,去寻找符合这些条件的企业,落定投资。我们感到幸运的是,从未来的景气度和政策支持度上来看,达晨擅长的几个领域都高度契合前两个标准,而A股市场从股改全流通到创业板、再到科创板、北交所,我们见证、经历了完整的发展,是我们逾20年积累所熟悉的主战场。所以从认知、积累再到行动上,我们是目前市场上最积极的投资机构之一。

 

红利期结束  今后只能硬碰硬

 

投中网:这两年都是退出大年,但是今年行情明显变差,这个红利期是不是已经过去了?

 

肖冰:注册制之后,A股基本上不需要大的改革了,跟国际市场接轨差距进一步缩小,IPO变成常态化。但因为目前中国证券化的水平仍然偏低,所以IPO常态化后每年还是能够维持四五百家的挂牌数量,当然发行价是随行就市的。

 

投中网:也就是说好日子还没过去?

 

肖冰:对投资于中国的创投基金来说,当前和今后相当长一段时间里,美股受挫,港股容量有限,A股会是他们在全球范围内最好的退出市场。但是以前本土人民币基金有一些机会主义的红利,都被享受完了,未来没有了。美元基金也在积极募人民币基金了,他们对A股市场的规则逐渐比较了解,投的赛道跟我们更相像了,所以今后就只有硬碰硬了,就是比拼你的认知能力,赚的都是很辛苦的钱,要真正投入很大力量去做行研,做产业分析,还要敢于冒风险。人民币基金的成功率不会像以前一样那么高,那是不正常的,百分百成功的背面可能是平庸的回报,要能容忍一部分失败,超高回报的项目概率才会提升。

 

投中网:Pre-IPO还能继续投吗?

 

肖冰对于平庸的二、三流Pre-IPO项目,随着现在破发的增加,这类项目往往挣不到什么钱。达晨的项目池充足,所以即使有这样的机会摆在我们面前,也应该放弃掉。只有比往年更高的质量要求,才能抵抗经济下行状况。

 

投中网:过去谈论基金业绩的时候,摆出来的第一个数字肯定是IPO数量,这个指标以后会不会提的越来越少?

 

肖冰:这是肯定的。我们内部早几年就已经在提了,淡化对IPO数量的考核,更强调明星项目的数量和比重。这一点也是LP越来越看重的,专业的LP不是那么容易被IPO个数忽悠的,他们会扒开底层数据好好分析,赚钱的IPO才是硬道理

 

投中网:现在不强调数量强调质量,有人说不投100亿市值以下的公司了,你怎么看?

 

肖冰:我们在投决会上专门有一个环节,就是讨论这家公司有没有达到百亿市值的可能性。这个环节是必须要过的,投资团队、风控团队都要提出论据来。如果它到不了百亿市值,我们会很谨慎,基本上就不会投了。

 

而且现在的门槛是100亿人民币,未来可能还会再提高。现在定100亿是比较合适的,因为100亿市值的公司在A股流动性相对还可以,未来全面注册制以后,分化会更加严重,上市20亿以下市值的票会更缺少流动性。

 

投中网:对IPO成功率的要求下降了,对回报的要求提高了。你们现在对单个项目回报的目标是多少?

 

肖冰:这取决于投了多少钱进去和持有多长时间。当然早期项目对回报倍数要求会更高,成长期项目回报要到10倍以上,如果到了Pre-IPO阶段,算完账能到3-5倍回报就是满意的。

 

投中网:这有点高,看历史数据,整个行业Pre-IPO轮的平均回报倍数还不到两倍。

 

肖冰:因为很多人在最后一轮估值比较高的时候进的。我们自己算账的时候,不会简单的追求投一个IPO,赚个一两倍的回报,这对我们来说没什么意义。我们希望单个项目至少能带来5-10亿元的回报,因为基于我们的基金规模,如果没有5-10亿的回报,对基金的影响太小。

 

规模扩张势在必行  后期项目更好投

 

投中网:你说过达晨在规模上一直是比较克制的,去年达晨募了68亿元的基金,下一期基金会更大,你们是怎么考虑规模的?

 

肖冰:我们一直以来都是根据我们的投资需求和投资能力来安排募资的。达晨去年投了将近50亿元,上一期基金大概一年半就能投完。

 

而且我们也意识到了,达晨今年已经是第22年,团队久经历练、日益成熟,有能力管好更多规模的基金。你刚刚也提到,一些超级大项目我们没有投,并不是说没有看到它们,而是当时的资金量不匹配所以选择不做。总的来说,我们还是保持克制,发展到现阶段,稍稍再扩大一下规模,和自身能力是完全相适应的,总体上投资能力和融资能力相匹配。

 

投中网:你们前不久投高峰医疗,一个项目投了1亿。这是你们基金大了之后的新变化吗?

 

肖冰:我们很多项目是多轮加注,不是一次性就投23亿元。像这种不断加注的做法,未来可能会越来越多。相应的,我们后面在PE阶段的投资也会更多一些。

 

比如我们2018年成立的创通基金中,已科创上市的工业软件龙头中望软件、深主板上市的铖昌科技,都是达晨市值过百亿的多轮加注的明星项目。我们上一期基金,单笔超过1亿元的项目有十多个,历史上单项目投资总额超过3亿元的也有一批。从LPA来说,我们60多亿元的基金,单项目最多可以投6个多亿。(投资额扩大)会有一个过程,我们是从小基金逐渐做大的,能够接受的单项目投资额在不断提高,背后是风险控制心态的变化

 

投中网:除了心态之外,对投资理念需要做调整吗?

 

肖冰:可能PE阶段对项目的确定性要求会更高一些,当然对成长性的要求也不能放松。

 

我们已过会项目里投资额最大的是凌云光,马上将在科创板挂牌。这家公司我们A轮就投了3亿元,当时来说属于下重注了。现在复盘来看,因为投的时候就已经是行业龙头了,各项指标都可以验证,这两三年成长也很好,安全边际是很高的。

 

投中网:大家都说后期项目内卷严重,份额非常难抢,你们投下来的感觉呢?

 

肖冰:其实抢项目的机构基本就那几家。我们会利用自身的一些产业资源优势去谈,很少会遇到我们完全没有机会入场的情况,无非是大家分一下额度。

 

我们更多的还是希望,通过内部培养项目,然后多轮投资把投资额加上去,而不是简单地在外面去抢

 

投中网:相比于过去投早期,后期的竞争更激烈吗?

 

肖冰:我们的感觉是当前阶段外部竞争没有变强,而是相对减弱的。美元基金受到一定程度的影响,分散了精力。人民币基金当中,单支基金能募到50亿元以上的不多,在这些基金里面,我们对自己的能力还是有自信的。

 

投中网:你们一直定位自己是VC,现在单支基金规模已经做到大几十亿了,还会继续扩大,定位会不会发生变化?

 

肖冰:我们核心的基因还是VC,这一点不会变。我一直认为VC是比PE难做的,最难的事情已经做得不错了,往后稍微延伸一点,做一定的PE项目,应该是比较顺手的。

 

投中网:基金大了之后,投资数量会更多吗?

 

肖冰:我觉得不会。我们一年大概八九十个项目,一期基金大概两年左右投完,这是我们很舒服的节奏。基金大了之后,可能后期的投资比重相较会更多一些,整体数量上不会有什么变化。

 

投中网:看到很多同行,比如深创投,说希望学习黑石,黑石是大资管的概念,产品线很丰富,达晨现在想学习黑石吗?

 

肖冰:VC的商业模式在中国还有很长的路可以走。我们本身也还不够大,做好做强的空间还是足够想象。现在要做的是抓住机遇,做到在行业里更靠前一些,这就足够我们全力以赴了。所以我们还是聚焦在VC,对标还是硅谷的VC同行机构。

 

投中网:你们之前好像也尝试过做并购基金?

 

肖冰:我们经过很长一段时间的探索和反复讨论,现在越来越明确,我们暂时不会向并购的方向发展了,现在就是做好我们的VC主业,然后适当地做一些定增业务。

 

美元基金学不来的行业线+区域线

 

投中网:达晨团队200多人了,你现在的精力更多是用在管理上,还是投资上?

 

肖冰:更多的精力会花在管理和团队建设、培养上,现在可能是逐渐地往后退的这么一个过程。但是我还没有只做管理,大部分项目我还是参与的,会去企业或者跟企业家做一些交流。我本身的兴趣还是在项目投资上多一些。

 

投中网:听过一个说法,说深圳的人民币基金有一个特点是诸侯分封制,山头比较多,相比之下美元基金内部更抱团一些,你对这个问题怎么看?

 

肖冰:达晨不存在内部的诸侯分立。有些机构可能管理多个基金,采取每个团队自己去募资、自己做投决的方法。我们没有分散去募不同的基金,达晨一直就是一个主基金,决策也是集中决策。

 

投中网:达晨一直是单一主基金的模式,这在大人民币基金中的确不多见。

 

肖冰:这是我们的LP一直以来非常满意的一点。单一基金保证了我们的投资理念、决策、风控的一致性。如果按各个区域和行业去分别设置基金,利益冲突可能会难以避免。

 

投中网:你们现在的投资团队是什么架构,还是行业线+区域线吗?

 

肖冰:行业+区域双轮驱动,我们是行业线引领投资、区域线覆盖项目这样一种打法。我们希望能把美元基金、人民币基金成功的经验结合起来,集中到达晨身上。

 

区域覆盖是我们中国本土创投的特色,也是达晨的特色。我们现在发现区域覆盖的网络越来越重要了,而且这张网络是要花很长时间建设的。我们熟悉当地生态和情况,能找到对的合作伙伴,能和当地的企业家说得上话、帮得上忙,这是很重要的。有同行到达晨交流的时候,很羡慕这套行业+区域体系,认为我们的毛细血管很发达。

 

投中网:人民币基金的地方团队,之前也被看成是一种落后,是适配Pre-IPO模式的。

 

肖冰:对硬科技投资来说,区域线是很适合中国的。中国的硬科技项目比较分散,并不是都在北京、上海、深圳这些地方。硅谷有一句名言是不投100公里以外的项目,但是中国的硬科技项目、隐形冠军,很多是在三四五线城市里面。而正是因为达晨有区域覆盖能力,所以投出了很多非一线城市的水下项目,往往没有竞争对手,比如我们投资的德尔科技,就是从福建龙岩市上杭县走出来的半导体特种气体供应商龙头。美元基金要把这种体系建起来,还要费点力气和时间。

 

投中网:美元基金比较讲究团队精干,可能不太习惯搭那么大的团队。


肖冰:我们以前可能也会觉得做的是不是有点太了,别的管理人那么潇洒,我们做的苦哈哈,但现在反过头来看,这可能也是一种难而正确的事情。

 

投中网:行业和区域两条线还有个难题是管理,两条线的利益诉求、看问题的出发点可能都不太一样。

 

肖冰:行业+区域的双轮驱动布局,市场上能做好的机构确实不多,管理难度确实比较大,一般的机构是不会这么做的。

 

我们强制性的规定,所有项目都要走行业线立项,区域线的同事更多是挖掘当地项目源。这里面利益分配只有一个大的原则性比例范围,具体由他们自己去协商,如果协商不成就由公司拍板。可能有人会在这个项目吃点亏,但下个项目也可能占点便宜,长期来看是不会吃亏的。

 

投中网:区域线现在贡献有多大?

 

肖冰:我们目前的项目里面,通过行业线自上而下地找到的大概占60%,通过区域线在当地挖掘的大概占40%。区域线还有一个作用是帮助行业线在当地做一些投后服务,能够比较精准、快速地赋能。

 

投中网:对于所谓诸侯分封制,团队规模大、地域分散可能也是一个原因,整合起来相对困难。

 

肖冰:所以最重要的是选好团队长,我们内部叫“战区司令”,北京、上海、深圳都有司令。这个人的要求是很高的,他既要有专业能力又要有管理能力,要经过长期考验和磨合。这里面也会交学费的,选人没选对就可能造成一些阵痛。

 

HR也很重要,公司越大人力资源部门的作用就越大。我们给了HR部门很大的压力,要把最优秀的人才淘出来,淘出来以后又选出宝中宝,及时奖励,及时提拔,慢慢把一些文化价值观、专业能力各方面看好的人提拔到合适的位置上。目前达晨新一代的团队长、合伙人已经提拔上来,参与了更多的管理工作,培养体系与效果得到实际印证。同时,我们今年春季依旧进行了新一轮的招聘,目前达晨团队是历史上人数最多的时候。

 

人民币基金迎来三到五年战略机遇期

 

投中网:美元基金现在也一窝蜂地来募人民币、投硬科技了,有一段时间给人民币基金造成的压力还是挺大的,去年都在说深圳创投要掉队了,你们有压力吗?

 

肖冰:美元基金肯定不会甘心于美元的受挫,会转头募人民币基金、投科技赛道,这是毫无疑问的。但是,可能只有少数头部的美元基金有这个能力。并且他们要想真正做的好,还会有一个过程,不是募到人民币基金了马上就能投好硬科技赛道。因为硬科技跟他们以前擅长的赛道差异还是很大的。一个人、一个机构都是有基因的,从一个领域跨到另外一个领域,肯定要有一个学习曲线

 

投中网:你觉得投硬科技的难在哪?

 

肖冰:硬科技投资本身是有一种生态效应的,你投的项目多,会有一个产业链上下游的效应,产生的生态,让你的项目之间会发生很多高频的、优质的联系。达晨二十多年投了600多个科技赛道的公司,这是我们很大的优势。当然美元基金现在也在追赶。这里边,我们会有两三年的窗口期,如果我们自身努力一些,就不用害怕这种竞争。


投中网:虽然都投硬科技,但是美元基金和人民币基金的差异非常明显,比如说大家都投新能源,但美元基金特别爱投造车,人民币基金就不大碰造车,更愿意投产业链上游,这是为什么?

 

肖冰:对整车厂我们一开始就确定了,全部放弃。这个跟我们的基金规模有一定关系,因为造车的烧钱规模是巨大的,不是我们的标的。

 

投中网:但是在这个赛道上,最大的公司最终还会是那些造车企业,是不是也不能完全地拱手让人?

 

肖冰:整车这一块美元基金他们投得很成功,我们内部也在反思,是不是下一个类似的赛道出来的时候,也适当地做一些布局?像商业火箭赛道,美元基金现在投资的也很多。这个还是跟基因有关系,美元他们原来投消费互联网,要么烧钱烧出一个巨大的公司,要么就死掉,他们能接受。但对我们来说,烧那么多钱赌一个那么不确定的事情,可能还是缺乏一些勇气。

 

投中网:你说以后要跟美元基金硬碰硬,很多人说美元基金在用投互联网的方式投硬科技,比如烧钱等等,你怎么看这两种文化的碰撞?

 

肖冰:硬科技是不能在短期内,靠资金催熟一个企业,然后迅速上市、赚大钱的,这个很难。市场上的确有一些资金在用互联网思维投硬科技,猛地把估值拉起来,(这个方式)最终不一定成立。硬科技企业大部分是TO B的,很难出现一家公司垄断整个市场,因为首先你的下游客户就不会接受,它们会支持你的竞争对手。所以在一段时间里拼命烧钱的话,烧到最后你的估值不一定能覆盖掉你烧的钱。我们过去的确也因为估值放弃了很多泡沫项目,回过头来看我们的选择是对的。

 

而且投硬科技,企业成立到上市平均需要10年时间,这个周期靠资金是缩短不了的,投资人的心态上要调整,我想大家都很聪明,底层认知肯定是够的,(心态调整)需要时间。

 

投中网:最后一个问题,你觉得行业里,包括你们的被投、LP,他们对你们的认知与你们对自己的认知相比,有没有一些不一样的地方?如果有的话是在哪里?

 

肖冰:我们有一些员工是从别的同行机构过来的,刚来的时候总是带着一个误解。什么误解呢?就是觉得我们是比较偏稳健的,说好听点是稳健,说不好听就是偏保守。所以很多前瞻性的项目,他们在公司内部不敢推,想当然的认为过不了投决。这实际上是一个很大的误会。

 

我们的投委会是很有勇气的,会去投一些前瞻性的项目,也更加包容失败。反而是那些平庸的、二三流的Pre-IPO项目会被我们否掉。还有人觉得我们(投委会)这一帮人是不是岁数比较大了,是不是out了,其实不是这样的,正相反,我们是包容和开放的,学习能力也挺强。这些员工往往是参加过几次投委会之后,才慢慢改变,开始重新认识达晨。

 

所以要说外界认知,我就担心有的人觉得我们只有IPO数量、太稳健、不够新锐。


达晨成立于2000年4月19日,总部位于深圳,是我国第一批按市场化运作设立的本土创投机构。自成立以来,达晨伴随着中国经济的快速增长和多层次资本市场的不断完善,在社会各界的关心和支持下,聚焦于信息技术、智能制造和节能环保、医疗健康、大消费和企业服务、文化传媒、军工等领域 … [ +更多 ]
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